与德国的“隐形冠军”和日本的“GNT企业”相比，中国的中小企业“专精特新”之路具有国家引导和产业关联的重要特征。中国多层次的资本市场的发展与四级梯度的专精特新培育体系相得益彰，通过赋能技术型和创新型企业的快速发展，推动中国经济从要素驱动到创新驱动的转型，进而实现产业升级和可持续的高质量发展。
2019年3月1日中国证券监督委员会（“中国证监会”）和上海证券交易所（“上交所”）发布了相关的业务规则和配套指引，拉开了科创板的序幕。科创板定位于优先支持符合国家科技创新战略、拥有关键核心技术等先进技术、科技创新能力突出、科技成果转化能力突出、行业地位突出或者市场认可度高等的科技创新企业发行上市，聚焦新一代信息技术、高端装备、生物医药、新能源、新材料和环保节能六大产业。从其五套上市标准来看，如第二套的收入规模不低于2亿元人民币以及第五套的非盈利企业，科创板支持拥有核心技术的中小“专精特新”企业上市。作为专精特新企业的佼佼者和排头兵，专精特新“小巨人”企业认定标准需要满足专、精、特、新、链、品六个方面的所有指标要求。专业化、精细化、特色化、创新能力和产业链配套、主导产品所属领域指标一般低于科创板的要求，即科创板在研发投入、研发人员占比、发明专利、营业收入复合增长率要求更高，但主旨精神一致。比如科创板鼓励掌握关键设备、关键产品、关键零部件、关键材料，并能实现国产替代的企业上市；专精特新“小巨人”企业则要发挥“补短板”“锻长链”和“填空白”的重要作用，原则上从事的细分市场属于制造业核心基础零部件、元器件、关键软件、先进基础工艺、关键基础材料和产业技术基础或符合制造强国战略的十大重点产业领域5或属于网络强国建设的信息基础设施、关键核心技术、网络安全、数据安全领域等产品。对于个别精细、特色化和创新指标的要求，科创板的要求反而更为“宽松”，比如未设置市场占有率和资产负债率指标，以及当营业收入小于5000万时，未要求研发人员占比需达50%以上，就体现了“宽基”的特点，但科创板隐含的“硬科技”属性就要求更高。
2022年4月27日习近平总书记主持的中央全面深化改革委员会第十三次会议上，《创业板改革并试点注册制总体实施方案》获得通过。随后中国证监会和深圳证券交易所（“深交所”）发布配套规则，征求市场意见。同年7月10日，深交所宣布实施《深圳证券交易所创业板交易特别规定》。创业板弱化了产业属性，提出来了负面清单（限制类和禁止类），通过研发投入、研发增长率、营业收入复合增长率等判断创新型创业企业，并单独就制造业优化升级、现代服务业或者数字经济等现代产业体系领域提出来单独的三年营业收入不低于复合增值率30%的标准。创业板和科创板（“双创”）共同推进创新型成长型企业的上市。创业板是满足条件的“专精特新”小巨人企业的目标资本市场之一。
此外，2021年9月2日习近平主席在2021年全球服务贸易峰会致辞并宣布成立北京证券交易所（“北交所”）。北交所在建设过程中坚持错位发展，服务创新型中小企业，赛道偏向专精特新企业，有别于科创板的硬科技和创业板的三创四新的服务对象定位。从上市标准来看，北交所比科创板和创业板更具有包容性，并在信息披露、减持、股权激励等设置上更适合中小企业特征。
2023年9月1日，证监会发布《关于高质量建设北京证券交易所的意见》，共有19条内容（简称“深改19条”），全力推进北交所高速发展。在一、二级市场逆周期调节，考虑二级市场承受能力动态调整IPO审核节奏的情况下，北交所或将成为专精特新成长型企业的新赛道。
专精特新企业的上市主要集中于国内的A股资本市场，境外上市相对较少。截至2023年8月31日约有9家专精特新“小巨人”企业在香港交易所上市，其中2家已提出了返回A股（H+A模式）的辅导备案。事实上，香港交易所自2018年4月30日新增第18A《生物科技公司》上市规则后，于2023年3月正式发布了18C章节，提出了新一代信息技术、先进硬件、新能源及节能环保、先进材料和新食品及农业技术的五大特专行业，与上交所的科创板上市路径上实现交叉呼应，为科技创新企业尽早上市也提供了条件。专精特新企业的上市亦有境外资本市场可以考虑，香港交易所对未商业化或商业化起步阶段的企业估值要求高，同时对领航资深独立投资者持股要求等做了规定。
从上面的政策发布情况可以看出，过往几年资本市场改革，已形成了多层次、多标准的资本市场，为专精特新企业的上市提供了便利。随着资本市场的动态发展，上市公司结构、投资者结构、估值体系也在不断发生变化，估值等各方面会趋于理性。今日小编就通过研究专精特新上市企业和挂牌企业在资本市场上的分布特征、估值和财务表现以及IPO动态，希望能为专精特新企业的上市之路提供一些参考和启示。
专精特新小巨人企业在资本市场上的分布特征
2023年7月，第五批国家专精特新“小巨人”企业公示名单陆续出炉，全国总计3671家。至此，认定为国家专精特新“小巨人”企业已累计12950家。我们基于鲸融数据库中不同板块的上市企业、全国中小企业的股份转让系统的挂牌企业、上市辅导备案企业以及IPO动态等企业信息匹配整理出截至2023年8月31日专精特新“小巨人”企业在资本市场的板块分布、行业分布、市值规模、类市盈率指标、类市销率指标以及上市动态。
截至2023年8月31日，国家专精特新“小巨人”上市企业共计956家，新三板挂牌企业929家。上市板块以科创板和创业板为主，双创板块占比约为67.99%，北交所占比仅为12.21%。沪深主板占比约21.13%，其中约65.84%的企业是在2019年及以前上市，2020、2021和2022年在沪深主板的上市数量显著不及创业板和科创板。市值规模方面，专精特新企业整体市值以10亿-50亿估值的规模为主，占比约为52.93%。除了北交所之外，专精特新企业的市值普遍低于同板块非专精特新上市企业的估值，体现了专精特新上市企业的“中小”属性。
从行业属性来看，专精特新上市和挂牌的1,885家企业中，专用设备制造业、通用设备制造业、电气机械和器材制造业、仪器仪表制造业和汽车制造业为代表的制造业企业数量最多，共760家，占比约40.32%；计算机、通信和其他电子设备制造业和软件和信息技术服务业为代表的新一代信息技术类企业共455家，占比约为24.14%；化学原料和化学制品制造业和橡胶和塑料制品业共227家，占比约为12.04%；医药制造业企业共74家，占比约为3.93%。整体来说，新一代信息技术、高端装备、生物医药、新材料均有大批专精特新企业上市和挂牌，而环保节能类企业相对较少，双碳、绿色和可持续发展是高质量发展的主旋律，未来有突出技术含量的环保节能企业仍可以期待。
我们使用2023年8月31日的企业估值除以2022年净利润和2022年的营业收入，设计了类市盈率（PE）和类市销率（PS）指标，以检验专精特新上市企业与同板块的其他非专精特新企业是否有显著差异。另外，为了剔除极端企业的影响，我们在计算平均值时使用Trimmean函数剔除了5%的极值。类市盈率指标方面，专精特新上市企业通常高于同板块的非专精特新企业，但值得注意的科创板是由于板块内的非盈利或亏损企业拉低了整体的数值表现。除北交所之外，类市销率指标方面，专精特新上市企业也通常高于同板块的非专精特新企业。更优的类市盈率（PE）和类市销率（PS）指标说明专精特新上市企业在资本市场的认可度较高。
专精特新上市企业的财务表现
1804家7专精特新样本企业分布于52个行业，主要集中在计算机、通信和其他电子设备制造业、专用设备制造业、通用设备制造业、化学原料和化学制品制造业、电气机械和器材制造业等技术密集型制造业以及软件和信息技术服务业。考虑到专精特新样本企业中，有84家专精特新企业所分布的行业内样本数量小于10家，基于数量较少、代表性不足和可比性较低的原因，因此在本节中不纳入财务指标的分析中。由此，我们选择其余1720个专精特新样本公司（上市企业和挂牌企业各860家）作为数据分析对象，所在行业的非专精特新上市公司作为参照组。参照组的上市企业共2,620家8。不考虑专精特新挂牌企业样本，专精特新上市企业样本占专精特新上市企业和非专精特新上市企业占比来看，仪表仪器制造业最高60.67%，其次为专用设备制造业37.07%，而医药制造业方面相对较低11.88%。
从净利润角度，专精特新上市企业的平均值（2022年：人民币116.43百万元；2021年：126.57百万元）和中位值（2022年：人民币80.00百万元；2021年：90.03百万元）显著高于专精特新挂牌企业的平均值（2022年：人民币19.40百万元；2021年：19.76百万元）和中位值（2022年：人民币16.71百万元；2021年：17.17百万元），专精特新上市企业的净利润的平均值和中位值均与创业板非专精特新企业的平均值（2022年：人民币135.09百万元；2021年：148.73百万元）和中位值（2022年：75.86百万元；2021年人民币94.53百万元）更为接近，低于科创板和沪深主板的非专精特新上市企业，高于北交所的非专精特新上市企业；全部的专精特新企业的整体表现与北交所更为接近，这也与北交所估值分化特征和流动性方面的呈现“二八分化”现象9较为吻合。
从营业收入角度，专精特新上市企业的平均值（2022年：人民币10.72亿元；2021年：人民币9.40亿元）和中位值（2022年：人民币7.03亿元；2021年：人民币7.33亿元）显著高于专精特新挂牌企业的平均值（2022年：人民币2.40亿元；2021年：人民币2.23亿元）和中位值（2022年：人民币1.82亿元；2021年：人民币1.74亿元），但逊色于科创板、创业板和沪深主板的非专精特新上市企业。全部的专精特新企业的平均值（2022年：人民币6.08亿元；2021年：人民币5.49亿元）和中位值（2022年：人民币3.59亿元；2021年：人民币3.44亿元）与北交所的非专精特新企业的平均值（2022年：人民币8.06亿元；2021年：人民币7.52亿元）和中位值（2022年：人民币3.49亿元；2021年：人民币3.42亿元）表现接近。值得一提的是，2022年和2021年相比各个板块的净利润均呈现下降趋势，而营业收入仍然呈现增长态势，其中专精特新上市企业的平均值增速低于科创板非专精特企业，但高于创业板非专精特新企业。持续的降本增效，在任何时候都是企业抗风险的利器。
从总资产和净资产角度，专精特新上市企业和专精特新挂牌企业表现出了与营业收入类似的趋势特征。
专精特新上市企业净资产收益率（ROE）高于全部非专精特新上市企业，且相较于细分的主板、创业板、科创板上市公司均明显占优。全部专精特新企业的ROE表现与北交所更为接近。当然，科创板非专精特新企业的净资产收益率的平均值被非第一套标准的尚未盈利企业拉低，因此科创板非专精特新企业中位值高于平均值。专精特新企业的中位值一般低于平均值，也显示出来分化特性，与专精特新企业本身呈现梯度是吻合的。
将ROE进一步分解为总资产收益率（ROA）和权益乘数。专精特新上市企业企业总资产收益率依然高于全部非专精特新上市企业，且相较于细分的主板、创业板、科创板上市公司均明显占优。这表明专精特新企业的经营绩效较好。
专精特新上市企业营业净利率高于全部非专精特新上市企业，盈利能力较强，且相较于细分的主板、创业板、科创板上市公司均明显占优。同时我们注意到，专精特新上市企业和北交所上市企业的营业净利率表现较为一致，而科创板上市企业部分采用非第一套上市指标上市，拉低了整体的营业净利率。如若剔除非第一套标准上市企业，科创板的非专精特新上市企业的营业净利率高于专精特新企业，同样科创板的非专精特新上市公司营业净利率的中位值显著高于其平均值。
综合前面的分析，专精特新企业的资本市场之路需要战略性思考。从国家战略层面，专精特新梯度培育体系助力中小企业由小变大，从大变强，促进产业链的升级转型，并从融资端给予专精特新企业各类支持政策，不断改革资本市场，更好地服务创新型中小企业。从几年前的上市动态可以看出，专精特新“小巨人”企业是资本市场的生力军，获得了资本市场的较大关注。从企业战略层面，是否借助资本市场，进入哪个资本市场，什么时候开启上市之路，应融入其战略考虑，综合考量企业发展的阶段、融资来源（资本结构）、人才激励、吸引战略投资者和产业基金的优势、成为公众公司的品牌效应以及为此付出的成本。从另一个角度来看，上市是助力企业合规发展以及不断完善公司治理结构的过程，在业绩表现、环境、社会责任及治理结构以及信息披露等方面都对企业提出了更高的要求。“路虽远，行将至”，专精特新企业应修炼好内功，利用好资本力量，共同促进“技术-产业-金融”的良性循环。
