本文为西京研究院发表的第694篇原创文章,赵建博士的第653篇原创文章。
从7月中央政治局会议,到11月中央金融工作会议,再到各部委召开的各种支持房地产和民营经济的会议,政策的风向已经发生了明确的变化。
在外部环境方面,中美之间出现了最近几年最显著的改善——至少形式上如此。从美国各政要频频访华,到中美元首旧金山会晤,再到最近中日韩外长时隔多年又坐在了一起。这一切表明外部风险因子大幅降低。
与此同时,具有标志性指向意义,全球大类资产定价的“幡”——美元,在11月终于松口,鸽派信号出现,市场一致预期美元加息周期将进入拐点,点阵图预示明年6月份可能进入降息周期。
与之伴随的,是人民币汇率的大幅升值。短短几周时间,从几乎贬穿7.4,惊天大逆转到几乎升破7.1。人民币汇率是人民币资产定价的“幡”,人民币大幅升值,意味着人民币资产的吸引力上升了。
然而,政策的风已动,汇率的幡已动,但是经济主体——无论是投资者还是消费者——的信心似乎依然不动。即使稍微动一下,从10月下旬到11月上旬,股市从2900点绝地反击强势反弹,但是很快又步入了弱势震荡格局。
投资者的“心动”似乎稍纵即逝。
同时,最新发布的10月工业企业利润数据、11月PMI数据都表明,实体经济需求不振的格局并没有有效改善,甚至还出现了一定程度的恶化。经济复苏的波浪式、曲折式特征更加明显。
除了观察到的宏观经济数据,本人通过调研感受到的现实情况也不容乐观。原本前三个季度还保持相对强势复苏的住宿、餐饮、旅游等日常消费行业等,也出现了大幅度的走弱。
消费者的“心动”也似乎没持续多久。
现代经济是围绕预期展开的经济——消费者根据未来的收入和预算确定当期的消费支出,投资者也根据对未来市场形势的预期确定风险偏好和投资支出。一切都围绕着预期和信心等心理活动发生变化。心不动,风和幡再动也没用。
然而,按照常理,风动了,幡动了,人们的心也应该跟着动,市场的躁动行情早就应该在四季度展开。以前经济下行周期就是这样的,但是这次似乎不灵了。
市场有其自身运动的客观规律,不以人的意志为转移。那么人们在担心什么呢?或者说,一定还有更深层次的东西在发生变化。
那么究竟是什么在压抑着人心呢?在可讨论的范围内,我想大约有以下几个:
· 1.疫情管制时期的疤痕效应。这个我多次提到过,如果能理解经历过上世纪60年代三年自然灾害的父辈们为何如此钟情于节约食物,就能理解经历过三年疫情后的人们为何如此热衷于节约金钱。疤痕效应对信心的压抑是潜意识的,可能要持续3-5年。
· 2,政策的动态不一致(塔西佗效应)。学过宏观经济学的应该知道什么叫动态不一致,大体意思就是如果政策当局也是政策目标最大化的理性人,那么很可能会出现言行前后不一致,承诺不可信的情况。通俗的说就是市场上调侃的“夜壶理论”。如果经济主体预期到来这个动态不一致,就会对各类政策的预期大打折扣。风动和幡动也带不来心动,因为风和幡的方向并没有一个可置信的机制让人们相信会一直不变。
· 3,政策的横向不一致(合成详谬)。简单的说就是虽然经济提振部门在放松政策,但是另外有些部门为了自身的目标仍然在出台收缩性的政策。这些政策占据着高质量发展的理论制高点,理论上和长期来看都无可指摘,但缺乏现实理性和落地执行的科学性,对经济主体的预期造成紊乱,甚至会造成惊吓。
· 4,地方债和房地产风险的恐惧效应。现在投资者都在防着这两头灰犀牛冲撞破坏已经衰退的资产负债表,哪还有好的预期提振消费和提升风险偏好,更不用说加杠杆扩张信用。高层对这两头灰犀牛的处理,因为种种原因并没有向社会公布一个让大家安心的方案,比如传说中的一揽子化债方案,房地产救助方案等,只是碎片化、被动式的见招拆招,失火救火。这个房子里还有哪些消防隐患,人们只能靠猜,这对预期管理是大忌——可计量的风险不可怕,那是“已知的未知”,最可怕的是“未知的未知”。
· 5,持续的亏钱效应或资产负债表收缩效应。中国居民的两大财富蓄水池,房地产和股市,当前可以用大幅亏损来形容。房价已经调整了30%以上,个别地区超过了40%。股票和基金的平均亏损也差不多到三成。大家都忙着修复资产负债表,哪还有继续投资的信心。一朝被蛇咬,十年怕井绳,当前亏钱效应造成的影响,恐怕不是靠国家队拉几根大阳线就能拉起来的。除了资产负债表收缩外,收入性现金流也在收缩,大部分行业在降薪。发展模式转型(去房地产化)和产业转型(产业链转移)导致劳动力市场再平衡,大量在房地产、教培、互联网平台等失业的人,一窝蜂转到别的行业,导致了处处内卷。
· 6,集体非理性对负面消息的过度反应。现代经济治理应该是公开透明,大大方方,依法治理。但是由于一些基层执行行为的扭曲,随意封杀和禁止讨论,很多数据也不再公布。事实上是,越是禁止公开讨论和随意封杀文章,人们的反应和猜测越是负面,这相当于变相的传播负面信息,这是基本的心理学常识。另外,数据不公开的负面影响也很大,要知道数据对现代经济的重要性。做投资的都知道,对一个项目的投资如果没有数据支撑,很容易被合规和风控砍掉。国际投资机构更是严格。当前高层号召更高水平的金融对外开放,吸引高质量的外资投资机构。但是,外资在决策的时候,对中国项目的尽调如果没有足够的数据支撑,风控和合规流程是过不了关的。外资撤离或不投资国内项目,并不是主观的恶意唱空中国,而是客观上一些基本的流程过不了关。
了解了经济主体真正担心的地方,就可以一点点有的放矢正确的开药方去治疗。很多应对之策,病理都没有搞清楚就急着出药方,当然起不了效果,提振不了信心。就像这次流行的感冒,到底是支原体还是流感病毒,针对的药完全不一样。生病了不要紧,关键是勇敢、大方、自信的去面对,科学的去诊断,群策群力的去解决。还是那句话,中国经济向好的基本面没有变,中国有抵御各种风险的免疫基础,关键是让民营企业和市场经济真正活跃起来,经济循环畅通起来。只有向社会释放真正的善意,让经济主体休养生息,有法治的长期保障,人心终究会“动”起来,中国经济也会实现高质量的复苏。