世纪浪人:千亿市值医疗龙头“爱尔眼科”的崛起

来源:世纪浪人  时间:03-03 商业管理
2009年10月30日,爱尔眼科在深交所创业板上市,是创业板首批28家公司之一,股票代码(300015.SZ),上市10年,爱尔眼科已成为国内眼科行业响当当的龙头老大了。目前,已成为全球规模最大、诊疗量最多的眼科医疗连锁机构。

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   【导读】爱尔眼科全称——爱尔眼科医院集团股份有限公司,成立于2003年1月24日,总部位于长沙市芙蓉区长冲路99号隆平高科技园省科研成果转化中心一楼,法人代表陈邦。注册资本:309,781.1227万元。经营范围:包括眼科医院的投资和医院经营管理服务;眼科医疗技术的研究,远程医疗软件的研发、生产、销售;眼科、内科、麻醉科、检验科、影视像科、验光配镜。爱尔眼科医院集团股份有限公司对外投资115家公司,具有2处分支机构。

  2009年10月30日,爱尔眼科在深交所创业板上市,是创业板首批28家公司之一,股票代码(300015.SZ),上市10年,爱尔眼科已成为国内眼科行业响当当的龙头老大了。目前,已成为全球规模最大、诊疗量最多的眼科医疗连锁机构。

  上市之前,公司拥有19家医院。仅仅十年时间,爱尔眼科从市值69亿飞速提升到1239.12亿(截止2020年2月28日收盘止),完成了市值十数倍的增长,爱尔眼科从一家只有1500平方米的“诊所式”眼科医院,成为了世界一流的眼科上市公司,爱尔眼科成就了医疗股的一个神话。

  一、从初创到壮大

  爱尔眼科医院集团股价有限公司前身为2003年成立的长沙爱尔眼科医院。公司创立之初,条件十分艰苦,最初,医院面积只有1500平米,设备相对比较简单,后来在长沙、武汉、成都又开设4所连锁医院。

  创始人陈邦,出生在湖南省长沙市南门口的一个普通家庭,作为一个并不懂眼科技术的“外行人”,他从军队转业后,做过器材代理、文化传播、还做过房地产,但海南房产泡沫的破裂,让事业小有所成的陈邦又回到了起点。在人生的危机面前,陈邦没有放弃。1997年,他从医疗新政中读出了无限的商机,倾尽3万元积蓄,采取“院中院”的形式与传统公立医院捆绑合作,进军当时还是冷门的眼科医疗领域。2003年1月24日,陈邦创立的爱尔眼科医院正式诞生。

  创业之初,医院全体员工在创始人陈邦的带领下,与另一合伙人李力一起从眼科临床医疗开始,以长沙为起点向周边省市辐射。业务越来越大。并长期致力于医疗服务行业的发展,拥有丰富的管理经验。公司管理层之间拥有相对一致的管理理念与文化认同,是公司长期稳定健康的发展的基础。

  从创立至今,历经十八载的发展历程和细致耕耘,为公司长期发展奠定了坚实的基础。2003-2005年,公司营收、利润CAGR(利润年复合增长率)分别为19.17%、16.24%;2005-2008年,公司营收、利润CAGR分别为28.63%、25.76%;2008-2018年公司营收、利润CAGR分别为33.69%、32.31%,数据显示,2008年爱尔眼科营收与归母净利润为4.4亿元、0.61亿元;2018年公司营收与归母净利润则分别达到80.09亿元、10.09亿元,双双实现快速增长;同时公司逐步开启全球化的布局,在市场上“走出去”,技术与服务上“引进来”,逐步提升自身实力。

  回顾过往十年,公司既赶上了国家鼓励社会办医的政策春风;又享受了眼科医疗技术进步红利;而更重要的是公司通过“分级连锁”、“合伙人”、“股权激励”等模式与方式,进一步锁定客户资源,吸引医疗人才,激发员工积极性,推动业绩长期稳定的增长。在资本助力下,2008年到2018年,公司门店数从17家增长到290余家,门诊量从37.5万人次增长到573.57万人次。白内障(占比19%)、屈光(占比35%)、视光(占比18%)三大业务齐头并进,推动公司长期的发展,未来屈光手术有望进一步释放,同时随着青少年近视防控政策的推进,视光业务也有望迎来快速发展。天风证券2019年给予其80倍估值,略高于历史估值平均水平。

  图为长沙爱尔眼科医院(图片来源:百度)

  二、跨越式发展和扩张

  作为眼科专科连锁龙头,公司未来成长空间主要来源行业与自身的增长:一方面目前眼科市场规模近千亿,随着用眼习惯的变化,眼病发病率与近视人数不断提升,需求端未来潜在的消费空间还较大;从结构上看,民营眼科医院在整个眼科医疗服务领域占比仅接近20%,随着近年来其市场规模快速的增长,市场份额有望进一步提升。另一方面作为2C端的业务,公司口碑与品牌效应不断增强,获客成本逐步降低,推动新老门店的快速增长,尤其是在2014年以后的“合伙人”医院,管理层动力充足,有望带动公司业绩的持续提升;随着公司渠道网络不断下沉至人口基数较大的地级/县级市区域,这部分区域眼科服务消费市场将成为公司未来保持稳定快速增长的新动力。2018年公司的门店数达290余家,2019年达300余家。连锁规模化优势凸显,医生资源、体系化管理、品牌效应等进一步拓宽公司护城河。

  在上市之初的2010年3月,爱尔眼科就宣布计划收购南昌爱尔眼科、济南爱尔眼科医院部分股权,重庆明目麦格眼科门诊部、南充麦格眼科门诊部、石家庄麦格明目眼科门诊部全部股权。半年后,爱尔眼科又相继宣布计划收购天津麦格眼科医院、郴州市光明眼科医院、北京华信英智眼镜公司、北京英智眼科医院等公司股权。

  通过大量收购,不仅完成了国内的医疗市场布局,国外市场的布局也逐步推进。2015年12月底,爱尔眼科完成了第一笔海外并购,耗资1.82亿港元收购了亚洲医疗集团(Asia Medicare Group Limited)100%股权、亚洲护眼85%和亚洲医疗服务香港公司80%股权。2017年初,爱尔眼科出资2000万美元收购 AW Healthcare Management LLC 75%股权,标的拥有位于美国田纳西州首府纳什维尔市的Wang Vision眼科中心。同年4月,爱尔眼科耗资约11.53亿元收购欧洲最大的连锁眼科医疗机构——欧洲巴伐利亚眼科 Clinica Baviera90%股权。后者于2007年在西班牙证券交易所上市,旗下有76家治疗中心,174名眼科医生和110名视光医生。自此,爱尔眼科的业务范围覆盖亚洲、欧洲、美洲。再次,爱尔控股股东发起设立眼健康保险公司,推动公司形成眼健康生态圈的支付闭环。

  作为十年十倍的公司,公司在长期发展中不断做大做强。我们从产业的角度与资本的角度看待其成长。

  1.从产业角度看,眼科连锁模式的成功在于其优质的复制能力:首先公司选择了市场空间较大,且在公立医院相对边缘的眼科赛道,好的卡位是其成功的第一步;其次,通过“合伙人”模式以及一系列的激励方式,招募吸引,培养了一大批优秀的医生,并逐步建立了其品牌与口碑,护城河不断加宽;最后,公司拥有相对完善的内部机制和流程化的运行体系,从医疗领域出身的管理层也是公司长期发展的基础。

  2.从资本角度看,公司ROE(2019年20%)与ROIC(2019年16%)相对较好,分红率位于同类上市公司前列,持续为股东创造回报。

  公司所处赛道景气度高,且成长性较好,竞争优势凸出,目前在全国范围的布局已经形成一定的规模优势,竞争优势明显,护城河宽,且拥有较好的现金流。

  2019年11月15日,湖南企业(2019)100强公布:爱尔眼科医院集团股份有限公司位列第44名,2018年营业收入801000万元。2020年1月9日,胡润研究院发布《2019胡润中国500强民营企业》,爱尔眼科医院集团以市值1250亿元位列第48位。2020年1月11日,“2019中国企业社会责任500优榜单”发布,爱尔眼科医院集团股份有限公司位列第165位。

  图为欧洲巴伐利亚眼科中心(图片来源:百度)

  通过不断的探索与实践,并充分吸纳国际先进的医疗管理经验的基础上,成功探索出一套适应中国国情和市场环境的眼科医院连锁经营管理模式——“分级连锁”。利用人才、技术和管理等方面的优势,通过全国各连锁医院良好的诊疗质量、优质的医疗服务和专业的市场推广,使爱尔眼科成为全国各地眼科患者信赖的眼科医院。

  爱尔眼科的发展壮大,始终以“使所有人,无论贫穷富裕,都享有眼健康的权利”为使命,追求社会责任和自身发展的和谐统一,通过开创性的“交叉补贴”模式,一方面为患者提供更高品质的眼科医疗服务,同时全面开展防盲治盲工作、投身社会公益和帮助弱势群体,并联合社会各界,推动整个中国防盲事业的全面发展。

  图为爱尔眼科医生为患者做眼部检查(图片来源:百度)

  三、疯狂扩张背后的隐患

  爱尔眼科疯狂扩张的道路,让人瞠目结舌。然而,在进行了狂飙式扩张,并且还成为全球规模最大、诊疗量最多的眼科医疗连锁机构后,却剩下了很多隐忧。伴随着医院数量的膨胀,爱尔眼科的资产规模也急剧增长。截至2019年12月底,其资产总额超百亿,较10年前同期增长了约18倍。

  近日,爱尔眼科在一次收购草案中显示,从公司上市以来,公司的总负债逐年的增长,在2009年只有1.78亿元,到了2019年第三季度已经增长到了46.87亿元。与其对应的是,同期资产负债率已经从12.61%增长到了40.78%。

  不过,爱尔眼科高速成长的背后也不无隐忧。大规模的溢价收购,带来了超过24亿元的商誉积累;爱尔眼科的流动性也逐年吃紧,大部分年头,经营活动产生的现金净流入都不足以覆盖投资活动产生的现金净流出,资产负债率已经从2009年的12.61%飙升到了2019年三季度末的40.78%;除此之外,高速扩张带来的管理压力也越来越大。2019年第三季度报告显示,前三季度,爱尔眼科资产减值损失4047.33万元,主要是报告期计提商誉减值所致。计提之后,仍有24.42亿元商誉悬顶,占爱尔眼科同期净资产的比重已经高达37.88%。

  在行业东风驱动的内生增长,以及大规模外延并购的“双轮驱动”下,爱尔眼科高速发展。上市十年,营业收入增长12.22倍,归属母公司股东的净利润增长9.97倍,市值增长超33倍。

  作为专业的眼科连锁医疗机构,爱尔眼科从一家眼科医院发展成为了在国内拥有300余家眼科医院,在全球拥有378余家眼科中心(医院)的全球眼科医疗服务机构。在长期的发展过程中,爱尔眼科通过“分级连锁”的模式,逐步探索开辟了一套适应国内市场环境的眼科医院连锁经营模式,成长为国内眼科医疗服务龙头,上市以来规模与利润均有较高的复合增长,各项业务的稳定发展,是爱尔长期稳定发展的基石。

  2020年2月28日,爱尔眼科 (300015.SZ)披露2019年度业绩快报,公司实现营业收入99.93亿元,同比增长24.78%;实现归属于上市公司股东净利润13.81亿元,同比增长36.92%,实现扣非后归属于上市公司股东的净利润14.39亿元,同比增长33.34%;基本每股收益0.4501元。

  报告期内,一方面公司品牌影响力持续增强,围绕眼科生态圈的各项经营业务规模不断扩大,市场占有率持续提高;另一方面,国家近视防控战略、防盲治盲等政策的推进实施,居民眼健康意识的不断增强,市场逐步扩大,医疗消费稳步升级,共同促进了公司业绩的稳定增长。

  公司由小到大、由弱变强,公司通过其独具特色的“分级连锁”的发展模式及其完善的经营管理体系,不断的适应市场与社会的发展,建立起了良好的诊疗质量与优质的医疗服务体系,市场影响力与占有率得到快速提升。截至2019年底,爱尔眼科已在中国大陆30个省市区建立了300余家专业眼科医院,覆盖全国医保人口超72.1%,年门诊量超过680万人。

  从爱尔眼科股价与医药生物指数10年的走势来看,爱尔眼科在2013年之后就一直获得了超过本行业的收益。在2017年更是走出来其明显优于医药生物指数的独立行情。从数据上看,爱尔眼科在10年间相对于医药生物指数的优秀表现与其十年间稳步发展与业绩的稳步增长离不开,稳健的业绩成长是支撑其获得优于行业表现的重要支撑力。

  图为爱尔眼科全球布局情况(图片来源:百度)

  根据公司最新年报显示:从公司资产结构来看,其资产负债率近年来有所提升。随着公司体量越来越大,网络布局的加快,对资金的需求量也在逐步的提升。截至2018年末,公司资产负债率为38%,2019年末为41.2%,处于相对合理的水平,虽然近年来是呈现上升的趋势;但从其流动比率、速动比率等偿债能力指标变化情况来看,依旧是处于大于1.0的水平,偿债能力较强。

  爱尔眼科最新行情走势图(来源:东方财富网)

  爱尔眼科总市值、净资产、净利润一览表(来源:东方财富网)

  对于民营医疗服务机构而言,人才是行业持续发展的关键推动力。从成立以来,爱尔眼科一直专注于医疗服务行业的“本质”探索,不断提升自身实力。通过一系列的激励方式留住员工,激励员工的积极性。公司自上市以来对内部员工激励充分,多次实施股权激励计划,充分调动员工积极性,为公司长期发展奠定了稳定的基础。近三年来公司人均创收与创利均在不断的提升。

  从成立至今,爱尔眼科一直苦修内功,从患者出发,从稳步发展出发;在内部建立了良好的经营管理流程、业务体系、考核体系等,爱尔眼科文化深入集团内部;在外部,公司通过不断的积累,一步步建立了较好的市场口碑与市场信誉度,提升其知名度。在管理体系上,集团旗下的医院主要分为两条主线:业务线与医疗线。其中业务线主管医院的业务运营等事务。在医疗质量线方面,公司更多放权给专业的医生,主管对医疗方面的管理。

  图为2014年爱尔眼科推出的“合伙人”制度(来源:天风证券)

  2014年公司推出“合伙人”计划,通过与有技术与口碑的核心人才、医生合作,成为“利益共同体”,吸引招募了一批优秀的医生与核心人才加入爱尔。“合伙人”计划是指符合一定资格的核心技术人才与核心管理人才作为合伙人公司共同投资设立新医院,在新医院达到一定盈利水平后,公司通过发行股、支付现金等方式,以公允价值收购合伙人持有的医院股权。

  判断一家公司是否为优秀公司,或者是否能成长为优秀的公司,通常可以参考公司所处赛道、行业结构、行业地位以及管理层等,影响因素是多方面的。我们在对爱尔进行分析的过程中,选择从产业与资本两个角度来看爱尔眼科的成长。

  1. 产业角度:由点到面,扩张复制能力强;

  2. 资本角度,好公司是在为股东持续创造回报。

  从市值69亿元到现在近1239.12亿元,营收、净利润年复合增长均超过30%,作为首批登上创业板的企业,爱尔眼科无疑是一骑绝尘的白马股,其表现一直备受市场瞩目。

  (本文数据来自深交所官网、全景网、巨潮资讯网、东方财富网等)

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                                                                                                         (来源:资鲸网 作者:世纪浪人)



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