并购对于企业来说重要吗?越优秀的企业越需要并购!

来源:并购产业联盟  时间:04-26 PE/VC
犹如人的脉搏,行业处于不断的“扩张”、“收缩”的周期性波动之中。

一、提升并购能力


犹如人的脉搏,行业处于不断的“扩张”、“收缩”的周期性波动之中。行业的周期性波动,历史上和现实中已经摧毁了不少的企业,那些经历过数轮周期,并能借助周期壮大的企业,他们均有一个伟大之处,就是在赶在经济大幅衰退前收缩,在经济回暖前扩张。

用简单的话讲,就是他们比竞争对手更加懂得产业整合周期的内涵,具备要素组合的并购战略思维。但在实际竞争中,对于产业整合周期却并不容易把握。

科尔尼通过长期对全球范围内并购行为的研究,发现绝大多数行业都以一种可预测的方式、按照一个明显的整合周期发展。根据研究结果,科尔尼将一个产业整合周期划分为四个阶段,分别为起步阶段、积累阶段、集中阶段、及联盟阶段。

相比国际成熟的并购市场而言,中国的并购市场尚处于初级阶段。同时,作为中国并购市场的主力军,上市公司无论是出于业绩还是市值、概念等动因,以上市公司为核心的产业并购亦是刚刚起步,其并购能力仍略显稚嫩。

一个成功的并购就必须对企业的并购能力进行全面的评估,以明确自己可以进行并购交易的规模、范围及各项影响因素,为企业并购决策提供支持。

并购作为企业的战略选择,企业不仅需要考虑经济环境、产业周期、资本市场波动等外部因素对并购本身的影响,还要考虑自身所在行业的领先地位、财务资源、并购整合经验的积累、被并购标的的价值判断等内部因素。





二、并购团队





并购是一项复杂的系统工程,需要并购各方的参与者的通力配合。组建一个包括各类专业人士的并购团队,是确保并购交易成功的关键。

该团队往往至少包括拥有丰富产业运营及企业管理经验的公司核心管理团队、财务及税务专家、法务专家、及包括投资银行、律师、会计师、公关公司在内的中介服务团队。

公司核心管理团队的价值与地位毋庸赘言,他们贯穿于整个并购的过程,是并购战略的执行者、并购交易的主导者。

他们需要不断深入的理解公司与标的公司的战略关联性,以不断优化交易前期所制定的整合规划,并形成交易完成之后完善的战略整合方案;需要对经营管理、资本市场规则有着深刻的理解,并拥有清晰的决策路线,以确保能够快速处理影响交易的偶发因素、及在不同时点做出最终角色,其中董事会的效率至关重要。

财务、税务、及法务专家是并购交易中的关键角色,他们可能是公司内部的管理层,也可能是公司为并购交易而聘请的第三方中介服务团队、或常年顾问。总而言之,财务专家需要认真的研究企业经营成果和财务状况,以评估标的公司的真实价值。

法务专家需要在适当的交易时点参与进来,以查阅、准备、制作大量的交易文件,出具法律意见,引导企业通过相应的安排使交易能够顺利进行。税务专家,则需要根据税务管理及税务筹划,及时的为交易结构提供专业的税务建议,规避因税务障碍而导致交易失败的风险。

成立专门的并购整合部门,内部设置并购整合过程中所需的各个职能,能够确保随时将专业、充分的资源,全面投入到并购工作中,而各个模块的专职人员,由于长期共同体合作,配合自然也会更加顺畅。

想要建立一个专业化的团队,除了公司的培养、员工自身努力之外,团队在一定海外并购项目数量上的积累必不可少,挖人就必不可少。

对于从事并购交易的团队来说,选好人、具备相关的经验和能力,就为交易的成功打下了良好的基础。

 




三、并购资金

在企业并购中,并购资金相对于日常运营资金而言,具有融资规模大、融资期限长的特点。从中国上市公司产业并购的发展来看,由于中国融资渠道狭窄,融资工具单一,并购支付方式、及资金来源往往成为制约大规模并购的主要瓶颈。

显然,企业拥有多元化的并购融资渠道、及可灵活运用的交易对价支付方式是衡量企业并购能力的主要因素。

从支付方式看,主要有现金支付、股票、及各种混和支付方式,其中,混合支付包括优先股、可转债、高收益债券、期权、认股权证等。目前,国际上并购支付方式灵活,有着充分的市场化特征,而国内支付通常是现金和股票两种方式,除此之外,还有行政色彩浓厚的无偿划转等方式。

在并购实务中,根据并购动机及支付方式的不同,影响并购资金需求的主要因素有:

(1)企业的行业地位、盈利水平和资本结构,决定了融资渠道和融资方式;

(2)企业实际控制人的控股权、及对每股收益稀释的关注;

(3)资本市场的成熟度、市场条件、交易方案、时间因素等;

(4)标的公司股东的利益诉求(如套现冲动)。在企业并购融资方面,主要有债务融资、股权融资、及其他方式。

特别说明在中国资本市场上的“上市公司+PE”中国式并购基金,作为一种提高市值管理能力与资金使用杠杆、降低上市公司并购能力弱所引发的并购操作风险等方式之一,“上市公司+PE”模式是上市公司进行产业整合、产融结合的探索,未来,多元化的大型集团也许便构筑于此。

而作为发挥PE项目挖掘优势、及赚价差思维的延续,“上市公司+PE”模式亦有可能诞生出中国版KKR、黑石。但作为并购基金的初期阶段,在产业进入成熟之前,并购基金也需要锤炼并购能力、及价值创造的能力。

四、并购整合


大多数的并购目的都是基于要通过品牌获得市场,或通过收购获得更好的团队,收购对方的技术做产业布局的战略,初衷都是美好的,结局却各有不同。

顺利完成交易交割并不是并购的结束,并购后平稳完成整合并实现潜在价值才能说明并购成功,但这对很多企业来说一直是一个巨大的挑战。

通常,在并购启动之前,企业就应该通过广泛的产业与市场调研来确定并购战略,而非机会主义行动。

从理论上看,企业并购对于实现经济结构的战略性调整、促进资产流动、扩大生产规模、提高经济效益、实现资本和生产的集中、推动国企改革、促进文化融化和管理理念的提升等诸多方面都有积极作用。然而,实际的效果并非如我们所预期的那么大。究其缘由,是因为企业并购是一项非常复杂的经济活动,在其1+1过程中,涉及到两个企业的战略、业务、制度、组织和企业文化等的整合,如果整合的好,并购的积极效应就显著,如果整合的不好,并购效应不明显,反而会给企业带来损失。因此注重企业并购后的整合,是企业并购效应得以体现的保证,或者说,企业并购后的整合是企业并购效应发挥的支撑条件。

从经济意义上理解,整合就是对已有的经济资源进行的重新配置,以保证企业资源取得最佳的利用效果。企业并购不仅是一项财务活动,只有在整合上取得成功,才是一介成功的并购,否则只是在财务上操纵,这将导致财务和业务的双重失败,经营控制权的取得并不意味着并购的终点和成功,只能算是整个并购战役第一个回合的胜利,要取得并购的成功还要付出更艰苦的努力。

通过一系列的努力取得对被并购企业的控制权,只是完成了并购目标的一半。在收购完成后,必须对目标企业进行整合,使其与收购企业的整体战略、经营步调相一致,相互配合,具体包括:战略整合、业务整合、制度整合、组织人事整合和企业文化整合。



五、上市公司并购的四种模式


 企业开展对外并购投资时,往往更关注对投资标的的选择、投资价格的谈判、交易结构的设计等,这些是并购过程中非常关键的环节,但有一个环节往往被拟开展并购的公司所忽略,即并购主体的选择与设计。而实际上,选择什么并购主体开展并购对公司的并购规模、并购节奏、并购后的管理、及相配套的资本运作行动均有十分重大的影响。
      
当前很多上市公司面临主营业务规模较小,盈利能力不高的问题,作为上市公司,面临着来自资本市场上众多利益相关方对公司业绩要求的压力,在展开对外并购时,公司管理层不得不考虑的问题就是并购风险:“并过来的项目或团队能否很好的整合到公司平台上贡献利润?如果被并购公司不能与上市公司形成协同效应怎么办?被并购公司管理层丧失积极性怎么办?公司的市值规模和资金实力能否支撑公司持续的展开并购式成长?”等等都是企业在展开并购前需考虑的问题,但其实这些问题可以通过并购主体的选择与结构设计得以解决,而不同的主体选择与结构设计又会拉动后续不同资本经营行动的跟进,从而提高公司并购的成功率。
      
根据对上市公司并购模式的研究结果,以及在为客户提供并购服务时对并购主体选择进行的研究探讨,总结出上市公司在开展投资并购时,在并购主体的选择上至少有4种可能方案:
      
(1)以上市公司作为投资主体直接展开投资并购;
     
 (2)由大股东成立子公司作为投资主体展开投资并购,配套资产注入行动;
      
(3)由大股东出资成立产业并购基金作为投资主体展开投资并购;
     
 (4)由上市公司出资成立产业并购基金作为投资主体展开投资并购,未来配套资产注入等行动。
    
这四种并购主体选择各有优劣,现总结如下:
     
 模式一:由上市公司作为投资主体直接展开投资并购。
      
优势:可以直接由上市公司进行股权并购,无需使用现金作为支付对价;利润可以直接在上市公司报表中反映。
      
劣势:在企业市值低时,对股权稀释比例较高;上市公司作为主体直接展开并购,牵扯上市公司的决策流程、公司治理、保密性、风险承受、财务损益等因素,比较麻烦;并购后业务利润未按预期释放,影响上市公司利润。
      

      
模式二:由大股东成立子公司作为投资主体展开投资并购,待子业务成熟后注入上市公司。
     
优势:不直接在股份公司层面稀释股权;未来如果子业务发展势头良好,可将资产注入至股份公司;通过此结构在控股股东旗下设立一个项目“蓄水池”,公司可根据资本市场周期、股份公司业绩情况以及子业务经营情况有选择的将资产注入上市公司,更具主动权;可以在子公司层面上开放股权,对被并购企业的管理团队而言,未来如果经营良好,可以将资产注入上市公司,从而实现股权增值或直接在上市公司层面持股,实现上市,具有较高的激励效果。
      
劣势:规模有限,如成立全资子公司或控股子公司则需要大股东出资较大金额,如非控股则大股东丧失控制权;子公司或项目业绩不能纳入股份公司合并报表,使得并购后不能对上市公司报表产生积极影响;公司需成立专门的并购团队开展项目扫描、并购谈判、交易结构设计等,对公司投资并购能力和人才储备要求较高。
      
模式三:由大股东出资成立产业投资基金作为投资主体展开投资并购,待子业务成熟后注入上市公司。
      
除模式二所列优势外,还具有以下优势:
      
优势:大股东只需出资一部分,撬动更多社会资本或政府资本展开产业投资并购;可以通过与专业的投资管理公司合作解决并购能力问题、投后管理问题等;可以通过基金结构设计实现与基金管理人共同决策,或掌握更多的决策权。
      
劣势:大股东品牌力、信誉、影响力等较弱,可募集资金额规模可能受限;前期需要大股东出资启动,对大股东的出资有一定的要求。
      

      
模式四:由上市公司出资成立产业投资基金作为投资主体展开投资并购,待子业务成长成熟后注入上市公司。
      
除具备模式二、模式三的优势外,还具备以下优势:
      
优势:可以利用上市公司的品牌力、影响力、信誉等撬动更多社会资本与政府资本,更容易募集资金;上市公司的资金比较充裕,便于启动基金;不直接在股份公司层面稀释股权;可以通过股权比例和结构设计将投资的子公司业绩纳入股份公司合并报表。
      
劣势:由于我国资本市场环境与国外有很大不同,上市公司大股东或实际控制人很少是基金投资人,因此能够依托大股东力量与上市公司形成模式三中所述产融互动模式的公司非常少。而伴随我国私募基金以及并购市场的不断发展壮大成熟,越来越多的上市公司选择与私募基金合作成立并购基金展开对外投资和收购,由并购基金扮演上市公司产业孵化器的角色,提前锁定具有战略意义的优质资源,待培育成熟后再注入上市公司。
      


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